Από τη «φούσκα» των .com στο AI: Ποιοι θα χάσουν και ποιοι θα πολλαπλασιάσουν τα χρήματά τους

Για όσους παρακολουθούσαν τότε τις εξελίξεις στην τεχνολογία, ορισμένες εικόνες μοιάζουν γνώριμες. Τεράστια ποσά κατευθύνονται σε μια αγορά που υπόσχεται να αλλάξει σχεδόν τα πάντα, οι επιχειρήσεις σπεύδουν να αποκτήσουν παρουσία και οι επενδυτές αναζητούν τον επόμενο τεχνολογικό κολοσσό. Ο φόβος ότι κάποιος θα χάσει την ευκαιρία αποτελεί ισχυρό κίνητρο.

Η σύγκριση έχει βάση, αλλά χρειάζεται να θυμόμαστε ολόκληρη την ιστορία. Η «φούσκα» του Internet έσκασε, πολλές εταιρείες εξαφανίστηκαν και επενδυτές έχασαν περιουσίες. Το Internet, όμως, άλλαξε την οικονομία. Και όσοι είχαν τοποθετηθεί στις επιχειρήσεις που άντεξαν και κυριάρχησαν μπορούσαν να βγάλουν τα χρήματά τους πολλές φορές.

Κάτι ανάλογο μπορεί να συμβεί και με το AI. Στοιχεία υπερβολής υπάρχουν, όπως υπάρχουν και πραγματικές επιχειρηματικές ευκαιρίες. Το δύσκολο είναι να ξεχωρίσει κανείς τις δύο περιπτώσεις πριν γίνει γνωστή η κατάληξη.

Όταν η αγορά προπληρώνει το μέλλον

Το 1999 ο δείκτης Nasdaq ενισχύθηκε περίπου 86%. Στις 10 Μαρτίου 2000 έκλεισε στις 5.048,62 μονάδες, στην κορυφή μιας ανόδου που είχε δημιουργήσει την εντύπωση ότι οι παλιοί κανόνες αποτίμησης είχαν περιορισμένη χρησιμότητα. Μέχρι τον Οκτώβριο του 2002 είχε χάσει περίπου 78% από εκείνο το επίπεδο.

Για να γίνει αντιληπτό το μέγεθος, μια τοποθέτηση 100.000 δολαρίων που ακολουθούσε τον δείκτη στην κορυφή θα είχε περιοριστεί περίπου στις 22.000 δολάρια. Η τεχνολογία συνέχιζε να εξελίσσεται, αλλά οι τιμές είχαν προηγηθεί υπερβολικά των οικονομικών αποτελεσμάτων.

Σήμερα, η ανάπτυξη του AI συνοδεύεται επίσης από προσδοκίες για τεράστιες μελλοντικές αγορές. Οι επενδυτές χρηματοδοτούν μοντέλα, εφαρμογές, επεξεργαστές και data centers, προσβλέποντας στην αύξηση της παραγωγικότητας και στη δημιουργία νέων πηγών εσόδων.

Η λογική έχει βάση. Το κρίσιμο είναι πόσο γρήγορα θα προκύψουν αυτά τα έσοδα, ποιο θα είναι το κόστος παραγωγής τους και σε ποιες εταιρείες θα καταλήξουν τα κέρδη. Η αύξηση της χρήσης μιας υπηρεσίας αποτελεί θετική ένδειξη. Η δυνατότητα να εξυπηρετείς αυτή τη χρήση με διατηρήσιμο κέρδος είναι το επόμενο, δυσκολότερο βήμα.

Οι «τρέλες» της εποχής των .com

Για να θυμηθούμε το κλίμα, αρκεί η περίπτωση της theGlobe.com, μιας από τις πρώτες διαδικτυακές κοινότητες. Τον Νοέμβριο του 1998 η μετοχή της εισήχθη με τιμή διάθεσης 9 δολάρια και έκλεισε την πρώτη ημέρα στα 63,50 δολάρια. Η άνοδος έφθασε το 606%. Η τιμή διάθεσης, βεβαίως, δεν ήταν η τιμή στην οποία μπορούσε να αγοράσει όποιος έμπαινε αργότερα στη συνεδρίαση.

Το φαινόμενο δεν περιοριζόταν σε μία εταιρεία. Σύμφωνα με εκτιμήσεις της εποχής, περίπου το ένα τέταρτο των εταιρειών που εισήχθησαν στα αμερικανικά χρηματιστήρια το 1999 είδαν τη μετοχή τους να διπλασιάζεται την πρώτη ημέρα διαπραγμάτευσης.

Ακόμη πιο αποκαλυπτική είναι μελέτη που δημοσιεύθηκε στο Journal of Finance για τις αλλαγές εταιρικής ονομασίας. Στο δείγμα της, η υιοθέτηση ονόματος που παρέπεμπε στο Internet συνδεόταν με σωρευτική υπεραπόδοση περίπου 74% στο δεκαήμερο γύρω από την ανακοίνωση. Η υπόσχεση μιας διαδικτυακής ταυτότητας αρκούσε για να κινητοποιήσει την αγορά.

Η ευφορία αποτυπωνόταν και στη διαφήμιση. Στο Super Bowl του Ιανουαρίου του 2000, οι .com εταιρείες διεκδικούσαν την προσοχή εκατομμυρίων τηλεθεατών, με το μέσο κόστος ενός διαφημιστικού σποτ 30 δευτερολέπτων να υπολογίζεται στα 2,2 εκατ. δολάρια!

Σήμερα, η σύνδεση μιας επιχείρησης με το AI μπορεί επίσης να προσελκύσει επενδυτικό ενδιαφέρον. Η αναφορά στην τεχνολογία, όμως, αποκτά οικονομική αξία όταν συνοδεύεται από προϊόν, πελάτες και ανταγωνιστικό πλεονέκτημα που διατηρείται.

Οι εξαγορές των δισεκατομμυρίων

Η υπερβολή της εποχής των .com φαίνεται καθαρά στις μεγάλες συμφωνίες. Τον Ιανουάριο του 2000 ανακοινώθηκε η συνένωση της AOL με την Time Warner, με τίμημα περίπου 165 δισ. δολαρίων κατά την ανακοίνωση. Η εταιρεία που ήταν συνώνυμο με την πρόσβαση στο Διαδίκτυο στις ΗΠΑ, μέσω μετοχών, έναν όμιλο με δραστηριότητες στον κινηματογράφο, στην τηλεόραση και στις εκδόσεις.

Η συναλλαγή έμοιαζε να επιβεβαιώνει την επικράτηση της νέας οικονομίας. Για το 2002, όμως, ο συνδυασμένος όμιλος ανακοίνωσε καθαρή ζημιά 98,7 δισ. δολαρίων, επιβαρυμένη από τεράστιες λογιστικές απομειώσεις. Η αξία που είχε αποδοθεί στη συμφωνία δεν μπορούσε πλέον να υποστηριχθεί.

Η υπερβολή επεκτεινόταν και στις υποδομές. Η JDS Uniphase ανακοίνωσε το 2000 συμφωνία για την SDL, προμηθευτή εξαρτημάτων οπτικών επικοινωνιών, αξίας περίπου 41 δισ. δολαρίων σε μετοχές. Έναν χρόνο νωρίτερα, η Cisco είχε συμφωνήσει να αποκτήσει την Cerent αντί περίπου 6,9 δισ. δολαρίων, επίσης με μετοχές.

Σε αυτό το σημείο βρίσκεται μία βασική σύνδεση με το σήμερα και την «τρέλα» για το ΑΙ: οι μεγάλες προσδοκίες αφορούν τόσο τις υπηρεσίες όσο και εκείνους που κατασκευάζουν την υποδομή τους. Για παράδειγμα, η Meta έχει επενδύσει 14,3 δισ. δολάρια για συμμετοχή 49% στη Scale AI. Προφανώς, τα μεγέθη εόιναι διαφορετικά αλλά η αίσθηση της υπερβολής παραμένει αισθητή και στις δύο εποχές.

Εκείνοι που δεν πρόλαβαν το μέλλον

Η Webvan αποτελεί χαρακτηριστικό παράδειγμα. Υποσχόταν να μετασχηματίσει το σούπερ μάρκετ με ηλεκτρονικές παραγγελίες και παραδόσεις στο σπίτι. Συγκέντρωσε περίπου 800 εκατ. δολάρια από επενδυτές και χρηματιστήριο, αλλά έκλεισε τον Ιούλιο του 2001.

Η ιδέα τελικά βρήκε αγορά. Η επιχείρηση, όμως, είχε επενδύσει σε μια ακριβή υποδομή διανομής χωρίς να αποκτήσει εγκαίρως την οικονομική απόδοση που χρειαζόταν. Το να προβλέπεις σωστά την κατεύθυνση της αγοράς δεν αρκεί όταν τα διαθέσιμα κεφάλαια εξαντλούνται πριν ωριμάσει η ζήτηση.

Η Pets.com άντλησε 82,5 εκατ. δολάρια μικτά από την εισαγωγή της στο χρηματιστήριο τον Φεβρουάριο του 2000. Τον Νοέμβριο ανακοίνωσε τη διακοπή λειτουργίας της. Στην Ευρώπη, η Boo.com δαπάνησε περίπου 135 εκατ. δολάρια επιχειρηματικών κεφαλαίων μέσα σε περίπου 18 μήνες και κατέρρευσε τον Μάιο του 2000.

Το κοινό στοιχείο ήταν η απόσταση ανάμεσα στις φιλοδοξίες, στις δαπάνες και στα οικονομικά αποτελέσματα. Όσο υπήρχε νέα χρηματοδότηση, αυτή η απόσταση μπορούσε να καλύπτεται. Όταν η διάθεση των επενδυτών άλλαξε, ο χρόνος τελείωσε.

Η άλλη πλευρά: Amazon και Google

Στον ίδιο κύκλο αναπτύχθηκαν, όμως, εταιρείες που δημιούργησαν τεράστια αξία. Η Amazon είναι το προφανές παράδειγμα. Στην επιστολή για τη χρήση του 2000, ο Jeff Bezos περιέγραφε πτώση της μετοχής μεγαλύτερη του 80% από την προηγούμενη επιστολή. Ταυτόχρονα, οι ετήσιες πωλήσεις είχαν αυξηθεί από 1,64 σε 2,76 δισ. δολάρια.

Η χρηματιστηριακή κατάρρευση συνυπήρχε με την ανάπτυξη της δραστηριότητας. Όσοι επένδυσαν σε κατάλληλες τιμές και διακράτησαν τη συμμετοχή τους μπορούσαν να αποκομίσουν εξαιρετικά μεγάλες αποδόσεις. Προϋπόθεση ήταν να αντέξουν τόσο η εταιρεία όσο και οι ίδιοι μια περίοδο ακραίας αβεβαιότητας.

Η Google, από την πλευρά της, ανακοίνωσε τον Ιούνιο του 1999 χρηματοδότηση 25 εκατ. δολαρίων από τη Sequoia Capital και την Kleiner Perkins. Ήταν ακόμη ιδιωτική εταιρεία όταν έσκασε η φούσκα. Ένας από τους μεγαλύτερους νικητές του Internet δεν βρισκόταν καν στο χρηματιστήριο την εποχή της κορύφωσης.

Οι περιπτώσεις αυτές δείχνουν ότι οι μεγάλες αποδόσεις μπορούν να προκύψουν και μέσα από κρίσεις, αναδιαρθρώσεις και εξαγορές μετά τη διόρθωση. Ο σημερινός πρωταγωνιστής της δημοσιότητας δεν είναι υποχρεωτικά ο μεγαλύτερος κερδισμένος της επόμενης δεκαετίας.

Ποιοι έχουν αντοχές στο AI

Στη σημερινή αγορά υπάρχει μια σημαντική οικονομική βάση: αρκετοί πρωταγωνιστές διαθέτουν ήδη μεγάλες, κερδοφόρες δραστηριότητες. Η Microsoft ανακοίνωσε για τη χρήση που έληξε τον Ιούνιο του 2026 έσοδα 331,8 δισ. δολαρίων και λειτουργικά κέρδη 155,2 δισ. δολαρίων. Η Nvidia έχει επίσης μετατρέψει τη ζήτηση σε πραγματικά κέρδη και μετρητά. Στην Alphabet, οι αναλυτές εξετάζουν τόσο τις ευκαιρίες του cloud και των δικών της επεξεργαστών όσο και την πιθανή πίεση στην αναζήτηση.

Για τις εταιρείες που αναπτύσσουν μοντέλα AI και τους εξειδικευμένους παρόχους υπολογιστικής ισχύος, η αξιολόγηση απαιτεί μεγαλύτερη προσοχή. Η αύξηση εσόδων πρέπει να εξετάζεται μαζί με το κόστος εξυπηρέτησης, τις δεσμεύσεις για υποδομές και την πρόσβαση σε χρηματοδότηση. Ένα συμβόλαιο για μελλοντικές υπηρεσίες δεν ισοδυναμεί με μετρητά που έχουν ήδη εισπραχθεί.

Οι ισχυροί όμιλοι έχουν, συνεπώς, σημαντικά εφόδια. Ωστόσο, οι μεγάλες δαπάνες πιέζουν τις ελεύθερες ταμειακές ροές. Όπως επισημαίνουν αναλυτές σε έρευνα του Reuters, η αύξηση των κερδών πρέπει σταδιακά να συνοδευτεί από ορατή απόδοση των επενδύσεων.

Η υπερβολή και η ευκαιρία συνυπάρχουν

Με βάση την ιστορική εμπειρία, υπάρχουν λόγοι να μιλάμε για στοιχεία υπερβολής στη σημερινή κούρσα. Όταν η αποτίμηση προϋποθέτει πολλά χρόνια ταχύτατης ανάπτυξης, τα περιθώρια απογοήτευσης μεγαλώνουν. Όταν η επέκταση στηρίζεται διαρκώς σε νέα κεφάλαια, η αλλαγή του επενδυτικού κλίματος γίνεται επιχειρηματικός κίνδυνος.

Ταυτόχρονα, το AI δημιουργεί τις προϋποθέσεις για εταιρείες που μπορούν να αποφέρουν πολλαπλάσιες αποδόσεις στους επενδυτές τους. Η ιστορία του Internet δείχνει ότι τέτοιες περιπτώσεις μπορούν να αναδειχθούν ακόμη και μέσα από μια μεγάλη χρηματιστηριακή κατάρρευση. Η επιλογή τους εκ των προτέρων είναι το δύσκολο μέρος.

Στα επιχειρηματικά κεφάλαια, άλλωστε, η επιτυχία συχνά κρίνεται σε επίπεδο χαρτοφυλακίου: λίγες πολύ μεγάλες αποδόσεις μπορούν να αντισταθμίσουν αρκετές αποτυχημένες συμμετοχές. Αυτό δεν μεταφέρεται αυτομάτως στον επενδυτή που τοποθετεί όλο το κεφάλαιό του σε μία εταιρεία.

Ρόλο παίζουν επίσης η τιμή εισόδου, οι όροι συμμετοχής, οι επόμενες χρηματοδοτήσεις και η δυνατότητα εξόδου. Μια επιτυχημένη επιχείρηση δεν αποτελεί εξίσου επιτυχημένη επένδυση σε οποιαδήποτε αποτίμηση. Και μια τεχνολογία που αλλάζει τον κόσμο δεν καταργεί το ρίσκο.

Το AI μπορεί, επομένως, να δημιουργήσει τις επόμενες μεγάλες επενδυτικές επιτυχίες, μαζί με ακριβές αποτυχίες. Το μάθημα των .com είναι ότι η τεχνολογική διορατικότητα χρειάζεται οικονομική πειθαρχία και αρκετό κεφάλαιο και χρόνο μέχρι να επιβεβαιωθεί.